Por Arthur Frota*

Em agosto de 2022, iniciei o processo de venda da Tallos para a RD Station, concluído em 2024. O negócio levou em conta a régua clássica de múltiplos para SaaS. De lá pra cá, essa régua mudou para todo mundo.

Quem adquiria SaaS nos últimos vinte anos levava duas coisas para casa: receita recorrente e comportamento de uso. A primeira garantia previsibilidade, a segunda dava defensibilidade. Virou religião em Wall Street e liturgia em São Paulo. MRR subindo, churn controlado, NRR acima de 110%, múltiplo de 8 a 12 vezes ARR. Fórmula simples, ensinada em todo pitch de Série A.

A fórmula carregava uma premissa oculta: o usuário precisaria abrir o software todo dia para que ele valesse alguma coisa. Toda a tese de retenção, expansão e lock-in dependia disso. Era o que eu vendia quando negociei a Tallos. Era o que o comprador buscava.

Essa premissa não desapareceu, foi rebaixada.

Em dezembro de 2024, Satya Nadella apareceu no podcast BG2, de Bill Gurley e Brad Gerstner, decretando, nas entrelinhas, o fim dos business apps: com IA, segundo ele, tudo vira uma camada sobre banco de dados. Meio mundo leu como "o SaaS morreu". Nadella estava certo sobre a morte e errado sobre a causa.

Rebaixando o valor da interface

O que a inteligência artificial está fazendo não é matar o software, mas rebaixar uma camada inteira de valor que a indústria passou duas décadas precificando como premium: a interface, o fluxo operacional, a organização do trabalho humano. Quando um agente executa a tarefa direto no sistema, ninguém mais precisa da tela bonita que ensinava o funcionário a fazer. E a tela bonita era boa parte do que estava no balanço.

O que está morrendo não é o SaaS. É o SaaS passivo, que organiza, mas não executa.

Aqui cabe um parêntese. A Tallos foi, e continua sendo, um ativo extremamente relevante dentro da estratégia da RD Station.

O ponto deste artigo é apontar uma mudança estrutural na lógica de valor do software. Durante anos, o mercado premiou SaaS por previsibilidade, recorrência e eficiência de escala. A IA começou a comprimir parte dessa vantagem.

Funcionalidades ficaram mais replicáveis. O custo de se construir software caiu. E a diferenciação puramente funcional passou a sustentar menos valor no longo prazo. O mercado começou a deslocar prêmio para quem controla distribuição, dados, workflow e capacidade de execução em escala.

Isso não é uma reavaliação de empresa. É uma reprecificação de regime. Por isso que o múltiplo está morrendo antes do modelo.

Negócios com receita recorrente vão continuar existindo. Alguns, inclusive, vão crescer. Mas o prêmio que o mercado pagava, aquele salto de 3x para 10x ARR na travessia dos US$ 10 milhões de receita, está sendo reprecificado em tempo real. Os comitês já começaram a descontar. Boa parte dos fundadores segue fazendo pitch da estrutura de três anos atrás.

Antes do software plenamente autônomo, surge uma fase intermediária e altamente valiosa, que vou chamar aqui de AI SaaS: plataformas que mantêm receita recorrente, enquanto incorporam recomendação, automação e execução parcial. Em vez de organizar o trabalho, o software começa a executar parte dele. É nessa faixa que se concentra o capital dos próximos três a cinco anos.

O comprador de 2026 já opera com outra lente. Ele faz quatro perguntas.

A primeira pergunta é simples: a empresa executa ou só organiza? Organizar virou commodity. Executar virou moat.

Outra: existe dado proprietário que um modelo externo não acessa? Interface se replica em um fim de semana com Cursor. Dados acumulados durante anos dentro do workflow real do cliente, não.

A próxima pergunta é mais sensível: o software pode agir com autonomia sem destruir confiança? Quem resolver isso com governança, auditoria, rastreabilidade e limites operacionais claros não cria apenas produto. Cria categoria.

E existe uma última questão, talvez a mais importante: a IA fecha a conta?

Boa parte do que hoje se vende como “AI-enabled” é apenas modelo de terceiros acoplado a software legado. O resultado costuma ser o mesmo: inferência cara, margem comprimida e retenção frágil.

O próximo ciclo não será liderado por quem usa IA. Será liderado por quem consegue monetizá-la com eficiência.

Sem contar que o debate brasileiro praticamente ignora a camada da infraestrutura. O valor está na aplicação e também em chips, cloud, orquestração, segurança e observabilidade. A NVIDIA e a Microsoft entenderam isso primeiro e lideram o ciclo. Empresas como Palantir, ServiceNow e Shopify operam na camada de cima pela mesma lógica de vender decisão, workflow crítico ou ecossistema e não apenas acesso.

Para o fundador de SaaS, a adaptação deixou de ser opcional. Sobreviver passa por migrar de uma economia de interface para a de execução: organizar o fluxo não basta, é preciso entregar a tarefa dentro do processo do cliente. Passa, ao mesmo tempo, por construir e proteger dado proprietário, porque interface se copia em um fim de semana, mas histórico operacional e feedback contínuo levam anos.

Cenário assimétrico

Passa por dominar a unidade econômica da IA, sob pena de transformar custo de inferência em destruição de margem. Passa por institucionalizar governança algorítmica, porque sistemas que decidem exigem auditoria e rastreabilidade e isso vai virar vantagem competitiva, não burocracia. E passa, sobretudo, por parar de escalar por assento e começar a escalar por resultado. Eficiência gerada, custo removido, receita criada.

No Brasil, o cenário é ainda mais assimétrico. Processos manuais, sistemas legados e baixa interoperabilidade criam um ambiente fértil para ganhos abruptos de produtividade. Onde mercados maduros enxergam saturação, aqui ainda existe espaço para salto.

O que estou construindo agora parte de outra premissa. O ativo deixa de ser organizar o trabalho de quem usa o software e passa a ser assumir parte desse trabalho dentro do processo do cliente. Mudança pequena na frase, enorme no balanço, porque move o valor da camada de interface para a camada de execução.

Há um intervalo natural entre o que os múltiplos refletem e o que os fundamentos já sinalizam. Boa parte do SaaS listado, dentro e fora do Brasil, ainda é precificada pela tese antiga; os comitês de investimento começaram a descontar antes do sell-side. Em algum momento dos próximos dezoito meses, esse desencontro fecha. E, quando fecha por aqui, costuma fechar de uma vez.

Na próxima década, o mercado deve começar a enxergar software em três camadas distintas.

O SaaS tradicional, que continua monetizando previsibilidade e organização operacional.

O AI SaaS, que adiciona contexto, automação e ganho de produtividade dentro do workflow.

E os Sistemas Agênticos, capazes de executar partes relevantes do trabalho de forma coordenada, auditável e orientada a resultado.

O prêmio do mercado vai migrar das duas primeiras camadas para a terceira na velocidade que a IA permitir.

Na conjuntura atual, o mercado passa a dar muito valor a dados que ninguém mais tem, execução que dispense a mão de obra humana e governança que aguente errar sozinha.

* Arthur Frota é empreendedor de tecnologia e investidor, fundou a TALLOS, empresa vendida para a RD Station, e agora se dedica a AFPar.