Por Thomas Felsberg*

O capital de giro é o verdadeiro oxigênio das empresas brasileiras. Em um ambiente de volatilidade econômica, ele deixou de ser apenas um indicador contábil e tornou-se o elemento vital que permite que negócios de todos os portes continuem funcionando.

É nesse contexto que se impõe distinguir dois conceitos frequentemente confundidos na prática: a insolvência econômica e a insolvência financeira. A insolvência econômica ocorre quando o modelo de negócios deixa de ser sustentável, ainda que a empresa ainda disponha de liquidez.

Já a insolvência financeira manifesta-se quando, independentemente da viabilidade econômica, a empresa perde a capacidade de honrar pontualmente suas obrigações.

A prática brasileira revela uma distorção relevante: a insolvência econômica raramente é reconhecida a tempo, e os instrumentos da Lei de Insolvência passam a ser utilizados apenas quando a insolvência financeira já se instalou.

Essa prática é nociva, pois retarda o reconhecimento da crise e impede a adoção tempestiva das providências necessárias à reorganização do passivo, à preservação do valor da empresa e à proteção da atividade produtiva. O resultado costuma ser a destruição de valor, o agravamento das perdas para credores e, não raramente, a falência evitável.

O recente caso da Raízen sinaliza uma inflexão relevante nessa lógica. Trata-se de uma empresa que, apesar de contar com aproximadamente R$ 17,4 bilhões em caixa, optou por ingressar com um processo de recuperação extrajudicial com o objetivo de reorganizar sua dívida financeira, reconhecendo de forma antecipada a necessidade de reestruturação.

Movimento semelhante pode ser observado na recuperação extrajudicial do Grupo Pão de Açúcar, ainda que, nesse caso, as providências tenham sido adotadas com maior demora.

Como evitar a paralisia das operações

Em ambos os exemplos, evidencia-se que a questão do capital de giro ocupa posição central. O tratamento jurídico conferido pela Lei de Insolvência ao capital de giro — especialmente no que diz respeito aos recebíveis e às garantias associadas — exerce influência decisiva sobre o momento em que a insolvência é reconhecida e sobre a viabilidade de uma reorganização eficaz.

Em janeiro de 2026, segundo o Banco Central do Brasil, o saldo das operações de crédito voltadas ao capital de giro ultrapassou R$ 1,6 trilhão. Ainda assim, a falta de liquidez continua sendo uma das principais causas de pedidos de recuperação judicial, porque é o capital de giro que garante o pagamento de salários, fornecedores e tributos no período entre desembolsos e recebimentos.

Quando esse fluxo se rompe, a atividade empresarial entra rapidamente em colapso. A prática brasileira tem uma característica própria, porquanto, exceto em alguns grandes casos, como Raízen e GPA,  as medidas prudenciais só são enfrentadas com a atenção necessária em momento demasiadamente tardio.

Para empresas em crise, a rolagem do capital de giro — a renovação periódica das linhas de curto prazo — é determinante para evitar a paralisia das operações. Nos momentos em que os bancos restringem concessões e o risco de inadimplência aumenta, a impossibilidade de renovar essas linhas costuma ser o fator que precipita a falência. Antes da Lei nº 11.101/2005, o instrumento predominante para viabilizar esse financiamento era a caução de duplicatas.

O que a lei fez foi trazer mais segurança para esse mecanismo: o empresário entregava as duplicatas como garantia, mas mantinha a titularidade dos recebíveis, o que permitia, em caso de recuperação judicial, substituir recebíveis vencidos por novos, mantendo o crédito ativo e garantido e o negócio funcionando.

Após a entrada em vigor da Lei nº 11.101/2005, essa dinâmica mudou drasticamente. O mercado optou pela cessão fiduciária de recebíveis, substituindo a caução de duplicatas. A cessão fiduciária transfere ao credor não apenas a garantia, mas a própria propriedade resolúvel dos créditos.

Em caso de inadimplência ou recuperação judicial, esses valores são excluídos da massa concursal, impedindo sua utilização como instrumento de continuidade.

Essa rigidez provoca um efeito perverso: impede a rolagem do capital de giro justamente quando a empresa mais precisa dele, retirando dos devedores a possibilidade de reorganizar seu fluxo financeiro e aumentando significativamente o número de falências.

Como é em outros países

Além disso, a percepção inicial de que a cessão fiduciária daria maior poder aos credores mostrou-se incompleta com o tempo. Muitos recebíveis passaram a ser cedidos a FIDCs, deslocando das instituições financeiras originais uma parcela lucrativa das operações e afastando esses credores do acompanhamento da empresa em crise.

Para os devedores, o custo do desconto de recebíveis aumentou, ao mesmo tempo em que a revelação antecipada de uma crise passou a resultar na interrupção imediata de linhas essenciais de capital de giro.

Em contraste, países como a Alemanha adotam modelo oposto: a legislação impõe a declaração tempestiva da insolvência, com sanções pelo atraso, e, em certas circunstâncias, o Estado oferece suporte inicial para evitar a deterioração da atividade. Lá o capital de giro é reconhecido por sua essência econômica e não pela sua formatação jurídica.

Diante desse cenário, torna-se urgente repensar o tratamento dos recebíveis cedidos fiduciariamente dentro da recuperação judicial. Uma alternativa razoável é a criação de mecanismo que permita a rolagem desses ativos nos moldes da antiga caução de duplicatas — preservando o capital de giro, respeitando garantias e incentivando o reconhecimento precoce da insolvência.

Um sistema regulado de rolagem, supervisionado e transparente, permitiria que financiadores permanecessem próximos da operação, preservando rentabilidade com risco controlado e acompanhando diretamente a viabilidade da empresa.

O capital de giro continua a ser o oxigênio das empresas brasileiras. Sem flexibilidade legislativa para preservá-lo, especialmente em cenários de crise, o sistema financeiro e jurídico acaba contribuindo para a asfixia de negócios que poderiam ser recuperados.

Ajustar o regime da cessão fiduciária para permitir uma rolagem regulamentada dos recebíveis representa um passo decisivo nessa direção — uma reforma simples, factível e capaz de fortalecer toda a cadeia produtiva.

* Thomas Benes Felsberg é sócio fundador do Felsberg Advogados e referência mundial na área de falência e recuperação de empresas.