O mercado global de crédito privado, que cresceu de forma acelerada após a crise financeira de 2008, enfrenta um momento de maior cautela entre investidores. Fundos especializados nessa classe de ativos passaram a registrar redução de aportes e aumento de pedidos de resgate.

O movimento levanta dúvidas sobre liquidez, risco de inadimplência e a própria precificação desses ativos.

Parte dessa preocupação ganhou força após um episódio recente envolvendo a Blue Owl Capital. Em fevereiro deste ano, um fundo de crédito privado da gestora americana — o Blue Owl Capital Corp II (OBDC II) — restringiu os saques de investidores após uma forte onda de pedidos de resgate.

Para gerar liquidez, o fundo vendeu cerca de US$ 1,4 bilhão em empréstimos privados no mercado secundário, reacendendo o debate sobre o descasamento entre a liquidez oferecida aos cotistas e a natureza ilíquida dos ativos mantidos na carteira.

Isso ocorre após anos em que o crédito privado ganhou espaço como alternativa de rendimento, especialmente em economias desenvolvidas que conviveram por longos períodos com juros baixos.

O caso BlackRock

Na última sexta-feira, a BlackRock, a maior gestora de investimentos do mundo, informou ter decidido limitar saques em um de seus principais fundos de crédito privado depois que muitos investidores começaram a pedir o dinheiro de volta ao mesmo tempo.

O fundo em questão é o HPS Corporate Lending Fund, com cerca de US$ 26 bilhões. Ele empresta dinheiro para empresas médias, que muitas vezes não conseguem financiamento fácil em bancos.

No primeiro trimestre, investidores pediram para retirar US$ 1,2 bilhão.

Mas esses fundos têm uma regra: normalmente só até 5% do dinheiro pode sair por trimestre. Por isso, a BlackRock autorizou o pagamento de mais US$ 620 milhões e restringiu novos saques.

Combinação de fatores impactam

O gestor de fundos de investimento da Patagônia Capital, Lauro Sawamura Kubo, afirma que a combinação de fatores macroeconômicos explica a mudança de comportamento dos investidores. Entre eles estão alterações tanto nas taxas de juros globais quanto no cenário inflacionário.

Os investidores institucionais reduziram a exposição a fundos de crédito, especialmente nos Estados Unidos (EUA), segundo o gestor. Ele explica que a queda recente nos rendimentos dos títulos do Tesouro americano de dez anos (Treasuries, em inglês) diminuiu o carrego relativo de algumas estratégias de crédito.

Outro fator relevante foi a mudança nas condições de financiamento internacional. Durante anos, investidores captaram recursos em economias com juros muito baixos, como o Japão, para aplicar em ativos com rendimento mais elevado nos EUA. Esse tipo de operação, agora, se tornou menos atrativa.

Crescem as dúvidas em relação ao cenário fiscal de grandes economias e ao impacto das tensões geopolíticas sobre a capacidade de pagamento das empresas. Uma parcela dos investidores tem buscado, neste ambiente, ativos considerados mais seguros ou migrado para títulos públicos.

Para o professor de finanças da Fundação Getulio Vargas (FGV), Pierre Souza, a saída de recursos dos fundos de crédito privado reflete, sobretudo, uma mudança no cálculo de risco dos investidores.

"Quando eu tenho um título seguro e líquido, como título do governo, pagando juros relativamente altos, a tendência é uma migração da renda fixa do crédito privado para um crédito público", diz Souza. Isso porque os títulos públicos passam a oferecer rendimentos elevados com liquidez e segurança.

Esse movimento acaba pressionando fundos que investem em empréstimos corporativos, já que a retirada de recursos pode obrigar gestores a vender ativos para gerar liquidez. Em alguns casos, essas vendas ocorrem a preços mais baixos, ampliando a percepção de risco no mercado.

Liquidez sob questionamento

Em alguns veículos de crédito privado, investidores passaram a solicitar resgates simultaneamente, enquanto as carteiras são compostas, de forma majoritária, por empréstimos corporativos de longo prazo e com baixa liquidez no mercado secundário.

Para o head de research da Bloxs, Gabriel Santos, esse descasamento estrutural entre liquidez oferecida e liquidez real dos ativos é um dos principais pontos de atenção. "O que estamos observando no mercado global de crédito privado é um ajuste relevante após anos de forte crescimento desse segmento", afirma.

Santos pontua que parte dos fundos passou a oferecer janelas periódicas de resgate, ao mesmo tempo que investe em empréstimos privados de longo prazo e baixa liquidez. Quando muitos investidores tentam sacar juntos, os gestores podem ser obrigados a vender ativos com desconto para honrar os pedidos.

A forma de precificação dos ativos contribui, ainda, para a desconfiança. Diferentemente de títulos negociados em bolsa, empréstimos privados geralmente são avaliados por modelos internos das próprias gestoras. Essa característica pode gerar dúvidas sobre o valor real dos ativos.

Ajuste, não crise

Apesar do aumento das preocupações, especialistas evitam classificar o momento atual como uma crise sistêmica no crédito privado. Para Kubo, o cenário se assemelha mais a um processo de ajuste de expectativas. Investidores estão revisando o prêmio de risco que consideram adequado para carregar esses ativos.

O aumento das taxas de inadimplência corporativa e os rebaixamentos de rating são alguns dos indicadores acompanhados de perto pelo mercado. A abertura dos spreads de crédito — diferença entre os juros pagos por empresas e pelos títulos públicos — é considerada um desses termômetros de apetite por risco.

Para investidores de longo prazo, períodos de maior cautela no mercado podem abrir oportunidades. Isso porque, quando o risco percebido aumenta, as empresas precisam oferecer juros maiores para captar recursos, elevando os spreads de crédito e, consequentemente, o retorno potencial para os investidores.

E os impactos no Brasil?

Embora o movimento esteja mais concentrado em mercados internacionais, gestores avaliam que o tema também merece atenção no Brasil. O país possui um mercado relevante de crédito privado, que inclui debêntures, fundos estruturados e veículos de financiamento corporativo.

Especialistas avaliam, todavia, que a estrutura local oferece alguns mecanismos de proteção contra movimentos abruptos de resgate.

A maioria dos fundos brasileiros possui prazos de resgate mais longos ou períodos de carência, o que reduz a necessidade de vendas forçadas de ativos em momentos de estresse, conforme Santos. Além disso, muitos veículos mantêm parte da carteira em títulos públicos para atender saques.

Na mesma linha, Souza ressalta que as regras de liquidez e governança ajudam a mitigar o risco de corridas por resgates. O professor da FGV ressalta, mesmo assim, que nenhum sistema, na teoria, está completamente imune a choques de confiança.

A evolução dos juros, da inadimplência corporativa e do apetite por risco dos investidores deve determinar se o movimento será apenas uma correção temporária ou o início de uma reprecificação mais profunda.

Por enquanto, o diagnóstico predominante entre gestores e analistas é de que o mercado global de crédito privado passa por um período de ajuste após anos de expansão acelerada.